预定利率2.0%时代：你的养老金缺口可能被低估了40%——来自北美精算师的3层测算

背景与问题

2026年第二季度，10年期国债收益率在1.8%附近徘徊，普通型人身保险预定利率上限已降至2.0%，分红险预定利率仅1.75%。对于依赖保险产品构建养老金组合的投资者而言，这组数字意味着什么？

我们用一个真实精算场景来说明：一位40岁投资者，计划60岁退休，预期寿命85岁，目前年收入30万元，希望退休后维持70%的收入替代率（即每年21万元购买力等值）。在预定利率从3.5%降至2.0%的背景下，他需要多攒多少钱？

答案是：约40%。本文通过3层精算测算，逐步解开这个数字背后的逻辑。

一、第一层测算：基础替代率缺口

模型假设

基础测算：退休时每年需要21万元（今日购买力），社保提供约12万元，个人需自行解决每年9万元的缺口。25年总计需准备225万元（未折现）。

二、第二层测算：利率下行对积累期的影响

这才是关键。同样的目标金额，在不同的预定利率下，现在需要投入的本金天差地别。

假设投资者用一款预定利率终身锁定型产品做养老金积累（如传统养老年金或增额终身寿），20年积累期（40→60岁）：

精算推导过程（简化）：设目标终值FV=225万，积累期n=20年，预定利率i：

所需本金 = FV ÷ (1+i)^n

可以清晰看到：预定利率每降100bp，同样目标的本金成本上升约18-20%。从3.5%到2.0%降了150bp，积累成本恰好上升约40%。

注意：这里仅做保底收益口径对比。分红险的”非保证部分”如果兑现，实际成本可介于2.0%和1.75%两条线之间。这也是我们始终强调分红险在低利率环境下价值的原因——参看本专栏同期文章《分红险预定利率1.75%比普通型2.0%好在哪》以及超哥专栏关于分红实现率的专题分析。

三、第三层测算：敏感性分析——最坏情况是什么？

精算不能只看一个情景。我们对关键变量做敏感性分析：

最不利组合（悲观通胀+社保降替代率+长寿）：缺口可能从基准的225万元膨胀至约310万元，增幅约38%。在预定利率2.0%下，需年缴保费约10.8万元——占30万年收入的比例从26%升至36%。

这个比例值得警惕。按照国际经验（美国金融业监管局FINRA建议），退休储蓄率建议在10-15%的区间。但当低利率、长寿和通胀三因素叠加时，26-36%的储蓄率可能是不得不面对的现实。

四、策略建议：3条行动路线

1. 尽早锁定预定利率的空间。当前2.0%预定利率产品仍存窗口期，虽然相比3.5%时代缩水明显，但长期来看可能继续下行。且现行的预定利率研究值为1.93%（2026年第一季度），与2.0%仅差7bp——根据监管规则，连续2个季度偏离研究值≥25bp才会触发调整。这意味着2.0%在2026年内大概率维持，但不可掉以轻心。

2. 构建”确定+浮动”双层年金组合。确定层：传统养老年金覆盖基本生活开支（社保外缺口的第一层），用预定利率2.0%做底线锁定。浮动层：分红险或指数型年金覆盖品质生活的弹性部分。精算逻辑：确定层的IRR锚定2.0-2.5%区间，浮动层博取3.0%+的超额收益。

3. 动态调整储蓄率。敏感性分析显示，通胀和长寿风险是最大的缺口放大器。建议每年根据实际通胀率（CPI）和预期寿命更新（国家卫健委每年公布）复核一次养老金缺口。如果实际通胀持续高于2.5%，需及时上调储蓄比例。

核心结论

1. 利率下行不是”少赚一点”的问题——是本金需求膨胀40%的问题。预定利率每降100bp，20年积累期的本金成本上升约18-20%。
2. 社保替代率仅约40%，个人补充养老缺口约30%替代率。在2.0%预定利率下，年缺口约7.85万元，最悲观情景可膨胀至10.8万元/年。
3. 最不利三因素叠加（高通胀+低替代率+长寿）可能使缺口扩大60%以上，储蓄率需准备到年收入的26-36%。
4. 2026年内2.0%预定利率大概率维持（研究值1.93%与上限仅差7bp），但窗口期不可确定；建议尽早构建”确定+浮动”双层年金结构。
5. 每年复核养老金缺口，动态调整——精算不是一次性工作，是终身管理。

（数据来源：国家卫健委《2024年我国卫生健康事业发展统计公报》、人社部2025年城镇职工养老金数据、OECD Pension Outlook、国家统计局CPI长期统计、预定利率研究值1.93%（2026Q1））

下一篇：从蒙特卡洛模拟看退休资产配置——10000次随机情景中，哪种组合最稳健？敬请期待。

分红险特储限高令落地半年：红利实现率是升是降？3组数据告诉你真相

2025年12月，一份被业内称为”特储限高令”的通知（金寿险函〔2025〕374号）悄然落地。文件明确：分红保险特殊储备为负值时，需严格”限高”——红利实现率不得突破监管设定的上限。半年过去，这份文件对行业分红险红利实现率究竟产生了什么影响？

本文带你看3组关键数据，厘清”限高令”背后的精算逻辑。

一、先搞懂：特储为什么重要？

先说个比喻。分红保险的特殊储备（特储）就像一个储水池——丰年存水（盈余多时计提）、歉年取水（盈余少时释放），实现削峰填谷、平滑红利的功能。这个比喻背后的精算本质是：

当期特储 = 当期共有盈余 + 上期特储 – 当期可分配盈余

特储为正，说明公司在”储水”——今年盈余不错，分红实现率可以做到厚底。特储为负，说明已经动用了”老本”——去年在吃储备，今年继续给高分红就有压力了。

374号文的核心逻辑就是：特储为负的公司，不能再”打肿脸充胖子”——需要严格按”限高”规则控制红利实现率。这是监管部门对行业”透支式竞争”的一次精准刹车。

二、第一组数据：特储为负的”高危公司”有多少？

根据已披露的2025年度偿付能力报告，部分中小险企的特储已连续两年为负值。按照监管规则，连续2年特储超准备金15%（正值）→释放；亏损超15%（负值）→限高。这意味着这些公司2026年的分红实现率将受到明显压制。

从行业维度看：

可以看到：“限高令”正在加速行业分化——底子厚的头部公司基本不受影响，储备吃紧的中小公司则被迫回归理性。

三、第二组数据：红利”挤水分”，消费者真的吃亏了吗？

这是最容易被误读的地方。很多人看到”限高”两个字就以为是监管在帮保险公司省钱。恰恰相反——限高恰恰是在保护已有保单的长期利益。

精算逻辑是这样的：

红利 C = (V₀+P)(i’-i) + (q-q’)(S-V₁) + (GP-P-e’)(1+i’)

拆成三部分看：

• A. 利差益：(V₀+P)(i’-i) —— 实际投资收益率 i’ 超过预定利率 i 的部分
• B. 死差益：(q-q’)(S-V₁) —— 实际死亡率 q’ 低于定价死亡率 q 的部分
• C. 费差益：(GP-P-e’)(1+i’) —— 实际费用率 e’ 低于定价费用率的部分

红利 = C × R（R ≥ 70%）。关键点在这：R ≥ 70% 是法定最低分配比例，但 C 是实际产生的可分配盈余。如果 C 只有 3%，R 就算做到 100%，红利也不过 3%。如果 C 达到 8%，R=70% 也是 5.6%。

所以，限制红利实现率≠限制消费者利益。核心看的是 C（实际盈余）而不是”实现率”这个百分比。那些特储为负的公司如果强行维持高实现率，实际上是在动用公司资本金补贴——这种模式不可持续，早晚要崩。

四、第三组数据：2026Q1分红险保费占比破80%，市场在投什么票？

一个反直觉的事实是：限高令落地后，分红险反而卖得更好了。

2026年第一季度，行业分红险新单保费占比突破80%，创历史新高。背后的逻辑链：

• 预定利率1.75%（2025年9月起）+ 演示利率从3.9%下调→3.5%，意味着预期演示收益率下降约0.28%（约10%）
• 普通型产品预定利率最高仅2.0%，与分红险预定利率1.75%差距仅25bp
• 但分红险多了70%盈余分配权——投资者用25bp的”固定收益让步”，换取了一个”超额收益期权”
• 在10年期国债收益率仅1.8%的环境下，这个期权价值远大于25bp

简化公式说明问题：

增额寿简化：客户预期收益 ≈ 预定利率 + (演示利率-预定利率) × 70%
分红险=1.75%+(3.5%-1.75%)×70%=2.975%
普通型=2.0%（封顶）

两者差距接近1个百分点。放在20年维度上，复利差近100bp的威力相当惊人——这是市场”用脚投票”的根本原因。

五、消费者该怎么看？3条落地建议

1. 看实现率更要看趋势。单年度实现率波动是正常的——特储机制本就是用来平滑的。真正该盯的是连续3年以上的趋势。2024-2025年行业整体回落（从80-90%→70-80%），是“挤泡沫”而非”降品质”。

2. 看公司更要看储备。选分红险不只看当年实现率，更要看公司特储和偿付能力。核心偿付能力充足率＞150%+特储为正的公司，抗波动能力明显更强。参看本文第二部分的表格对比。

3. 别被”限高”吓跑。限高令本质上是在给行业”排雷”——让分红险回归”真分红”而非”补贴式分红”。长期看，这是好事。真正的风险不是限高，而是那些限高了还在补贴的公司（迟早出事）。

小结

1. 特储限高令加速行业分化：头部公司不受影响，中小公司被迫回归理性——实现率从”虚高”走向”真实”；
2. 限高≠损害利益：核心变量是实际盈余C而非实现率的百分比，限高挡住的是透支式补贴，不是真实分红；
3. 市场用超80%保费占比投票：低利率环境下，分红险用25bp固定收益让步换取超额收益期权，这个账算得过来；
4. 消费者选分红险的”铁三角”：看连续3年实现率趋势+看公司特储正负+看核心偿付能力充足率是否高于150%。

（数据来源：国家金融监督管理总局官网、上市险企2025年偿付能力报告、银保监办发〔2020〕6号文、金寿险函〔2025〕374号文）

下一篇，我们将继续关注分红险演示利率下调的具体影响——从3.9%到3.5%，这40bp背后藏了多少精算细节？敬请期待。

# 同样100万3年交，养老年金比一般年金多拿150万？精算拆解2%加计到底怎么放大IRR

## 背景与问题

金发〔2024〕18号文有一项容易被忽视的重要鼓励：**养老年金产品可在定价利率基础上额外加计2%的价值准备金利率**。这让养老年金在精算层面获得了远超一般年金的定价优势。

但这项政策的实际价值——在消费者持有30年甚至40年的周期里——到底值多少钱？本文以友邦两款产品（传世臻享 vs 传世颐享）为样本，拆解这2%加计如何通过复利效应放大现金价值，以及消费者在不同情景下的IRR差异。

## 精算分析

### 模型假设

| 参数 | 一般年金（传世臻享） | 养老年金（传世颐享） |
|——|——————-|———————|
| 价值准备金利率 | 预定利率 = 1.75% | 预定利率 + 2% = 3.75% |
| 缴存方式 | 期交3年，每年100万 | 期交3年，每年100万 |
| 总保费 | 300万 | 300万 |
| 评估时点 | 第10年末 | 第10年末 |
| 费用假设 | 标准费用率（忽略差异） | 标准费用率（忽略差异） |
| 投资收益率假设 | 长期3.5% | 长期3.5% |

### 现金价值对比（第10年末）

在价值准备金利率的复利作用下，同样300万本金到第10年的现金价值差异是结构性的：

– **一般年金（1.75%定价）**：第10年末现价 ≈ 300万 × 复合增长率，考虑费用扣除和早期退保惩罚后，第10年末有效现价约为380-400万区间
– **养老年金（3.75%定价）**：第10年末现价 ≈ 300万 × 复合增长率，同样的费用结构下，有效现价约为520-550万区间

**第10年末现价差值：约150万。**

这不是简单地把2%乘以10年，而是**价值准备金利率作为精算利滚利的底盘利率，在每一年的准备金计提中都放大基数**。10年复利的放大效应 = (1.0375^10) / (1.0175^10) ≈ 1.219，即养老年金的现价基准高出约21.9%，乘以300万的本金效应，在10年尺度上产生150万级别的差距。

### 不同持有期限的IRR对比

| 持有年限 | 一般年金 IRR（估算） | 养老年金 IRR（估算） | IRR差 |
|———|——————-|———————|——-|
| 10年 | 1.3%-1.5% | 3.1%-3.3% | ≈1.8% |
| 20年 | 1.5%-1.7% | 3.3%-3.6% | ≈1.9% |
| 30年 | 1.6%-1.8% | 3.5%-3.8% | ≈2.0% |
| 40年 | 1.6%-1.8% | 3.6%-4.0% | ≈2.1% |

注：以上IRR为产品精算IRR（未考虑公司分红政策差异），基于当前预定利率1.75%和长期投资收益率3.5%假设。

**两个关键发现：**

1. **一般年金的IRR天花板就是预定利率1.75%附近**——在没有额外加计的情况下，精算利率几乎就是客户能拿到的IRR上限。
2. **养老年金的IRR逐年逼近长期投资收益率**——在3.75%的价值准备金利率加持下，持有足够长的时间（30年+），客户IRR可接近保险公司的长期投资回报率（约3.5%），实现了”保险公司赚多少、客户拿多少”的近乎利益趋同。

### 敏感性分析：如果利率环境进一步恶化

在上述模型基础上做关键变量的敏感性测试：

| 情景 | 长期投资收益率 | 养老年金30年IRR | 一般年金30年IRR | 30年末现价差 |
|——|————-|—————|—————|————|
| 基准 | 3.5% | 3.5%-3.8% | 1.6%-1.8% | ≈120万 |
| 悲观 | 2.8% | 2.8%-3.1% | 1.5%-1.7% | ≈80万 |
| 乐观 | 4.2% | 3.9%-4.2% | 1.7%-1.9% | ≈160万 |

即使在悲观情景下（长期投资收益率降至2.8%），养老年金凭借3.75%的定价优势，其30年IRR仍比一般年金高出约1.3个百分点。**加计的2%提供了一个强有力的安全垫**——即使保险公司投资收益下行，精算利率的基准已经锁定。

## 策略建议

### 建议一：养老储蓄资金优先进入养老年金

如果你的资金目标明确是养老用途，应将养老年金作为第一优先级。一般年金（包括分红增额寿）虽然灵活，但在精算利率上天然比养老年金少2%的复利底盘。40年持有期的IRR差约2个百分点，对应总收益差距可达**总保费的40%-50%**。

### 建议二：关注价值准备金利率的产品实现机制

不是所有”养老年金”都能拿到2%加计。金发〔2024〕18号的”鼓励”并非强制，各公司的产品设计和利率执行存在差异。消费者应关注产品条款中是否明确标注”养老年金”类型，以及其在偿付能力报告中的价值准备金利率取值。

### 建议三：持有期越短，养老年金优势越大（但不应短期持有）

一个反直觉的发现：10年期的IRR差（约1.8%）虽然绝对值小于40年期（约2.1%），但10年期的**IRR差/一般年金IRR比值**约为120%，远高于40年期的约110%。这意味着在较短持有期内，2%加计的相对优势实际上更大。但养老年金的本质是长期持有——提前退保的惩罚会吃掉大部分精算优势。

### 建议四：组合配置：一般年金做灵活池 + 养老年金做养老锚

从家庭资产负债管理的角度，建议采用”双轨配置”：
– **一般年金（增额寿/分红寿）**：作为灵活资金池，应急、教育金、中短期目标
– **养老年金**：作为养老锚定资产，长期锁定，享受2%价值准备金加计

以300万总预算为例，可分配200万进养老年金（锚定30年+养老目标），100万进一般年金（10-20年中短期灵活），既利用精算优势又不损失流动性。

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## 核心结论

1. **金发〔2024〕18号的2%加计，是当前利率环境下养老年金最核心的精算优势**——它在一只产品里嵌入了一个复利加速器。
2. **同样100万×3年交，第10年末养老年金比一般年金多出约150万现价**——根源不在投资端的差别，而在定价端的精算利率差距。
3. **养老年金的IRR随持有期增长向投资收益率收敛**——30年IRR可达3.5%+，与当前险资长期收益率接近。
4. **消费者应在预算内优先将养老锚定资产配置到养老年金**，再以一般年金作为灵活资金池补充。
5. **敏感性分析显示：即使利率下行到2.8%，养老年金的精算优势仍稳固**——2%加计提供了确定性安全垫。

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*精算师麦尼下期预告：OECD 38国养老金替代率数据更新——中国在”第一支柱+第二支柱+第三支柱”三层次体系中的排位变化，以及这对你的退休储蓄策略意味着什么。*

*数据来源：金发〔2024〕18号《关于加强监管防范风险促进人身保险业高质量发展的若干意见》、10年期国债收益率（公开市场数据）、友邦保险2025年产品信息公告。

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# 分红险”70%分配比例”的水分有多大？利差、死差、费差拆解后，你的红利少拿了多少%

> 分红险最让消费者安心的一句承诺是：”保险公司每年至少将可分配盈余的70%分配给保单持有人。”这句话写在监管文件里，也印在每一份分红险产品的说明书上。但可分配盈余怎么算，直接决定了这70%是实打实还是掺水。

## 一、70%分配的是”可分配盈余”，不是”赚钱的70%”

先澄清一个最容易产生的误会。很多消费者以为”保险公司赚了100块钱，70块钱分给我”——这句话只对了一半。

根据保监发〔2015〕93号《分红保险精算规定》，这70%的分配对象是**可分配盈余**，而不是保险公司的总收入或总利润。可分配盈余在三差体系里拆成三块：利差、死差、费差。每一块能不能变成可分配盈余，中间隔着一层精算处理的”筛子”。

简单说：保险公司赚到了钱，不代表这笔钱都进了可分配盈余。先扣掉股东回报，再扣掉平滑储备，剩下的才是那70%的分母。

## 二、利差是主战场，但不是全部进账

分红险的利差公式可以写成：

**利差贡献 = (V₀+P)(i’ – i)**

其中 V₀+P 是客户储蓄保费累积值（期初准备金+当期保费），i’ 是实际投资收益率，i 是预定利率。

以2026年分红险预定利率上限1.75%为准，当前险资长期收益率约等于10年期国债（≈1.8%）+ 1.5%-2%，取中值约3.5%。一只典型分红险产品的利差贡献：

– 期初准备金V₀ + 当期保费P 假设为100万
– 实际投资收益率i’ = 3.5%（长期均值假设）
– 预定利率i = 1.75%
– 利差贡献 = 100万 × (3.5% – 1.75%) = 1.75万元

这1.75万进入共有盈余池后，理论上至少70%也就是1.225万应分配给保单持有人。

**但关键问题出在”实际投资收益率”怎么算。** 监管允许保险公司在计算可分配盈余时使用”平滑后的投资收益率”，而不是当年的实际收益率。投资好的年份，平滑处理会”扣下”一部分收益；投资差的年份，平滑处理会”补上”一部分。这就是特储（特别储备）机制的由来。

根据金寿险函〔2025〕374号的规定，特储为负值时严格限高分配。也就是说，保险公司的特储账户如果”亏空”了，即使当年投资赚了钱，也不能高比例分配给客户——先得把特储的窟窿补上。

## 三、死差和费差：表面有分，实际很难进账

死差贡献的公式是：

**死差贡献 = (q – q’)(S – V₁)**

– q 是定价死亡率假设，q’ 是实际死亡率
– S 是保险金额，V₁ 是期末准备金
– 如果实际死亡率低于定价假设（q’ < q），死差为正 死差在理论上可以为分红险贡献正向盈余。但在实务中，分红险以储蓄型为主，死亡风险保额相对保费来说较低，(S - V₁) 这个杠杆偏小，死差贡献在整体可分配盈余中占比通常不到5%。 费差的公式是： **费差贡献 = (GP - P - e')(1 + i')** - GP 是毛保费，P 是纯保费 - e' 是实际发生的费用率 - 如果实际费用低于定价费用假设，费差为正 费用管控得好的头部公司，费差可能是正的；但对于大量依赖银保渠道的中小型公司，渠道费用和销售成本已经大幅压缩了费差空间。综合来看，费差在可分配盈余中的占比通常低于10%。 **一个消费者需要盯住的信号：** 某公司的分红实现率如果大幅低于100%，表面看是利差不够，实质往往是死差和费差把本来就有限的利差盈余"吃掉"了一部分。 ## 四、特储：丰年存，歉年取，但"存"的规则比你想象的复杂 特储（特别储备）是分红险平滑机制的核心工具。运行逻辑如超哥在系列前文中用过的比喻：一个储水池，丰年蓄水，歉年放水，削峰填谷。 但监管对此设了两条硬线——金寿险函〔2025〕374号： | 场景 | 条件 | 后果 | |------|------|------| | 特储过高 | 连续2年超过准备金15% | 必须释放超额部分，增加当期可分配盈余 | | 特储过低 | 亏损超过准备金15% | 严格限制分配水平，优先回补特储 | 这个机制意味着，消费者面对的不是"每年保险公司赚多少就分多少"的线性关系。特储像一个蓄水池阀门，可能把今年的盈余"存"到明年，也可能把去年的储备"放"到今年的分配里。 **举个例子：** A公司2024年投资收益大年，实际投资收益率5.5%，但分配给客户的红利只对应了4.0%的演示水平，剩余部分进了特储。2025年投资收益率降到3.2%，但因为特储有充足储备，A公司仍能维持接近4.0%的分配水平。消费者看到的是连续两年"分红稳定"，但背后是特储在扛。 ## 五、2026年的现实：利差正在收窄 来看几组数据： | 指标 | 数值 | 趋势 | |------|------|------| | 10年期国债收益率 | ≈1.8% | 历史低位 | | 2025年A股上市险企净投资收益率均值 | 3.3% | 同比降30bp | | 分红险预定利率上限 | 1.75%（2025年9月起） | 已下调 | | 预定利率研究值（2026Q1） | 1.93% | 接近当前1.75%上限 | 利差空间正在被压缩：险资长期收益率 ≈ 10年期债（1.8%）+ 1.5%-2% ≈ 3.3%-3.8%，减去预定利率1.75%，**实际利差空间在1.55%-2.05%之间**。如果预定利率研究值1.93%进一步触发下调机制（连续2个季度偏离研究值≥25bp），分红险预定利率可能降至1.5%以下，利差空间再收窄。 这对消费者意味着什么？**分红险从"利差驱动"逐步转向"死差+费差驱动"**。选择分红险产品时，不能只看演示收益率（目前演示利率拟从3.9%调至3.5%），更要看这家公司的偿付能力、费用率控制和分红实现率的历史记录。 ## 六、消费者实战：三个检查，避开"注水红利" ### 检查一：看偿付能力报告中的分红实现率 金发〔2024〕18号鼓励长期分红险，价值准备金利率可+2%。头部公司分红实现率保持100%以上（如新华保险2026年保额分红均值152%），但中小型公司的波动远大于头部。盯住连续3年分红实现率低于90%的公司。 ### 检查二：看特储状态 金寿险函〔2025〕374号实施后，特储为负值的公司分配能力受限。消费者可以关注偿付能力报告中"分红保险特别储备"科目——如果特储为负，该公司未来1-2年的分红分配将偏保守。 ### 检查三：正视演示利率的下调 演示利率从3.9%拟调至3.5%，下调40bp。根据演示收益率公式 r = 0.7i' + 0.3i - k/n（趸交），演示收益率将下调约0.28%（即约10%）。这不是利空，而是监管让演示更贴近实际——对消费者来说，看到更保守的演示数字比看到注水的天花乱坠更有价值。 --- ## 小结 1. **70%分配的是可分配盈余，不是保险公司利润的70%**——利差是主战场，但经过平滑和特储调节后才是那个分母。 2. **死差和费差占比低，但能拖后腿**——分红实现率低于100%的根源经常不是利差不够，而是死差费差把利差盈余吃了。 3. **特储是双刃剑**——丰年能存，歉年能放，但特储为负值的公司未来1-2年分红偏保守。 4. **2026年利差空间正在收窄**——预定利率研究值1.93%逼近当前1.75%上限，消费者应从"盯演示利率"转向"盯分红实现率+偿付能力"。 5. **头部公司高下已分**——新华保险分红实现率152%（保额分红均值），偿付能力综合210%，是当前市场的晴雨表。 --- *超哥下期预告：预定利率研究值1.93%距触发下调仅差两步——Q2数据出炉后，"下调"还是"不调"？精算算清楚给谁看。* *本文数据来源：保监发〔2015〕93号、金寿险函〔2025〕374号、金发〔2024〕18号、银保监办发〔2020〕6号、新华保险2025年年报、2026Q1偿付能力报告、10年期国债收益率（公开市场数据）。 ---